并购交易中业绩承诺的变更与监管案例解析
在上市公司并购交易中，业绩承诺作为交易定价与风险控制的重要机制，不仅关系到交易双方的权益平衡，也直接影响市场秩序与中小股东利益。随着并购市场的不断发展，业绩承诺的设定、履行与变更问题日益受到监管机构和市场参与者的高度关注。本文重点分析了业绩承诺是否必须设置，上市公司公开披露的业绩承诺能否变更及其合规要求，并结合监管案例，探讨了业绩承诺违规的常见情形与处罚后果，以期为上市公司及相关方在并购交易中的合规管理提供参考。
一、并购交易中的业绩承诺
并购交易中的“业绩承诺”即实践中俗称的“对赌协议”的核心要素。根据《全国法院民商事审判工作会议纪要》，“对赌协议”又被称估值调整协议，是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为应对标的公司未来发展的不确定性、信息不对称及代理成本等问题，而设计的包含股权回购、金钱补偿等条款的估值调整机制。
在上市公司并购交易实践中，业绩承诺未完成的处理方式通常包括：业绩补偿、股权回购，或者两者共同使用。
二、业绩承诺是否必需？公开的业绩承诺能否变更？
1.交易对方是否必须做出业绩承诺？
根据《上市公司重大资产重组管理办法》（2025年修订）、《监管规则适用指引——上市类第1号》（以下简称《监管指引第1号》）等规定，满足以下情形时，交易对方需要作出业绩承诺：（1）采取收益现值法、假设开发法等基于未来收益预期的方法对拟购买资产进行评估或者估值并作为定价参考依据的，且（2）上市公司向控股股东、实际控制人或者其控制的关联人购买资产的，或者向除前述主体之外的特定对象购买资产导致控制权发生变更。
除此之外，其他交易并不强制要求作出业绩承诺，上市公司与交易对手方可遵循市场化原则，自主协商是否设置业绩补偿及每股收益保障措施，并确定相关具体安排。在多数并购交易中，交易对手方倾向于自愿进行业绩承诺。此类承诺一方面有助于对交易对手方形成约束，激励其积极推动标的公司实现约定的经营目标；另一方面，也体现了上市公司在投资决策中的审慎态度与履职尽责，有助于回应监管机构对交易合理性与合规性的关注，并增强中小股东对交易公平性与未来盈利预期的信心。
需要强调的是，对于公开作出的业绩承诺，即使出于自愿，根据《上市公司监管指引第4号——上市公司及其相关方承诺》（以下简称《监管指引第4号》）第十二条第一款的规定，交易对方须严格遵照执行。
2.公开的业绩承诺能否变更？
根据《监管指引第4号》第十二条规定，下列承诺不得变更或豁免：（1）依照法律法规、中国证监会规定作出的承诺；（2）除中国证监会明确的情形外，上市公司重大资产重组中按照业绩补偿协议作出的承诺；（3）承诺人已明确不可变更或撤销的承诺。
在符合前述规定的基础上，如确需对业绩承诺进行调整，应严格适用《监管指引第4号》第十三条所规定的两类情形：（1）因相关法律法规、政策变化、自然灾害等自身无法控制的客观原因导致承诺无法履行的；（2）存在其他确已无法履行或者履行承诺不利于维护上市公司权益的情形。
在实务中，交易所对业绩承诺变更事项保持高度关注，审核重点通常包括以下几个方面：
（1）标的公司业绩承诺的履行情况与变更事由的真实性
交易所要求公司对业绩未达标的原因进行具体、量化的分析，以判断是否存在规避补偿义务的情形。例如，在上海证券交易所《上海证券交易所关于对北京慧辰资道资讯股份有限公司调整子公司业绩承诺方案事项的问询函》（上证科创公函【2023】0277号）中，针对公司提出的因素影响，上海证券交易所要求其按季度拆分标的公司收入，并结合历史数据、合同执行及在手订单等情况，详细说明不利影响的具体体现及持续性，同时要求量化分析毛利率下滑的原因及应收账款坏账风险，以验变更业绩承诺原因的真实性与合理性。
（2）变更方案的合理性、合规性及决策程序的完备性
交易所关注变更方案本身是否合法合规，是否履行了必要的内部决策程序，是否真正有利于维护上市公司及中小股东权益。以龙津药业案例为例（《深圳证券交易所关于对昆明龙津药业股份有限公司2023年年报的问询函》,〔2024〕第121号），在其调减业绩补偿金额后，深圳证券交易所要求公司结合标的公司的经营情况，详细说明业绩承诺调减的原因及合理性、履行的决策程序、相关的会计处理，并特别要求独立董事和监事会就方案是否合法合规、是否有利于保护上市公司及投资者利益发表明确意见。
（3）上市公司当初收购标的公司的决策是否审慎、尽责
交易所亦关注公司在收购标的资产时的交易结构及协议安排是否具备合理性与审慎性。例如，在深圳证券交易所《关于对深圳市安车检测股份有限公司的关注函》（创业板关注函〔2022〕第26号）中，公司使用募集资金收购多家检测站股权，部分标的公司未完成2021年度业绩承诺，后提出业绩承诺顺延。深圳证券交易所要求公司结合股权交割时点、已支付股权转让款的进度等情况，说明收购时的协议安排是否谨慎；并进一步结合标的公司2021年实际业绩情况、补充协议的签署时间等，说明业绩承诺顺延是否在已知或可合理预判业绩完成情况的基础上确定，是否存在损害上市公司利益的情形。
三、业绩承诺违规变更的监管处罚情况
上市公司公开作出的业绩承诺，在履行与变更时须严格遵循《监管指引第1号》《监管指引第4号》及相关信息披露规定。特别是变更业绩承诺时，无论是调整业绩承诺期、变更承诺补偿主体或是变更业绩补偿方式，上市公司与承诺方均应依法履行相应的内部审议程序与信息披露义务。根据《监管指引第4号》第十七条规定，承诺人违反承诺的，由中国证监会采取责令改正、监管谈话、出具警示函、责令公开说明等监管措施，将相关情况记入诚信档案。
结合监管实践，业绩承诺的违规情形除涉及不得变更的承诺外，主要集中于以下几类：
1.业绩承诺变更未履行审议程序
根据《监管指引第4号》第十四条规定，“上市公司及相关方变更、豁免承诺的方案应当经上市公司全体独立董事过半数同意后，提交董事会审议。除因相关法律法规、政策变化、自然灾害等自身无法控制的客观原因外，变更、豁免承诺的方案应提交股东会审议，上市公司应向股东提供网络投票方式，承诺人及其关联方应回避表决。”上市公司变更业绩承诺若不符合相关豁免审议条件的，需要履行股东会的审议程序。
【监管案例】业绩承诺方未按约定履行业绩补偿承诺，业绩承诺变更事项未经公司股东会审议通过
上市公司MEY与GSZY签订了《股权转让协议》，以现金方式收购GSZY持有的QHZY100%股权。根据《股权转让协议》约定，GSZY承诺QHZY2020—2022年度经审计的合并报表扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润总额分别不低于0.15亿元、0.165亿元和0.18亿元。若QHZY业绩承诺期内任一年度累计实现的净利润低于当年承诺净利润，则GSZY应当以现金对公司进行补偿。QHZY未实现上述业绩承诺，但GSZY未按约定向公司进行现金补偿。公司向法院提起诉讼，要求GSZY支付2020—2022年度业绩补偿款，但GSZY未支付上述款项。
GSZY提出异议称“2022年4月，双方拟将原2021年、2022年业绩承诺延期至2022年、2023年履行，上述事项已于2022年4月16日经公司董事会审议通过并披露”。上海证券交易所纪律处分委员会经审核认为：“根据公司公告，业绩承诺期限变更事项最终未经公司股东大会审议通过，且根据法院民事判决认定，GSZY明确知悉双方未就顺延业绩承诺期达成合意，业绩承诺期未实际发生变更，GSZY仍应按照协议约定履行2021年、2022年业绩承诺补偿义务。GSZY所称已变更业绩承诺期的异议理由不能成立。”
2025年6月11日，上海证券交易所对上市公司MEY资产交易对方GSZY健予以通报批评。
2.业绩承诺变更未履行信息披露义务
《监管指引第4号》对承诺作出时的信息披露、承诺人的信息披露配合义务、持续信息披露要求、定期报告披露要求进行了规定。例如承诺人作出承诺时，有关各方必须及时、公平地披露或者提供相关信息，当承诺人无法履行承诺时，应当及时告知上市公司，并由上市公司予以披露等。
【监管案例】交易对方未按期履行业绩补偿承诺，上市公司未及时披露业绩补偿期限及逾期情况
上市公司BLKJ以对LBXH47,000万元的债权取得其15.00%股权。协议同时约定，LBXH2019、2020年度应实现归母净利润分别不低于2.49亿元、3.3亿元，若累计实现净利润未达到承诺净利润，LBXH的股东LBJT、CQXH将按照《专项审计报告》确定的净利润实现金额，按其在LBXH原持股比例对公司进行现金补偿。2021年5月12日，公司披露潞宝兴海业绩承诺实现情况及业绩补偿公告，LBXH未达到承诺业绩，根据相关协议约定，承诺方应向公司支付业绩承诺补偿款。
此后，上海证券交易所多次通过监管工作函督促公司尽快推进业绩补偿事项、要求公司督促业绩承诺方严格遵守前期协议约定，但LBJT、CQXH仍未及时按照《债转股协议》的约定，履行补偿义务。迟至2022年8月22日，公司才披露业绩承诺补偿的进展公告称，各方于2022年8月19日签订补充协议，约定补偿款分期支付安排，并于2022年9月6日经公司股东大会审议通过。
公司与交易对方签署的《债转股协议》约定，业绩承诺方应在收到公司书面通知之日起20个工作日内将业绩承诺补偿款全额支付至公司指定银行账户，未按期支付的还需支付逾期违约金。据此，LBJT、CQXH的业绩补偿承诺已于2021年6月发生逾期。但对于前期《债转股协议》约定的补偿期限、逾期违约金及承诺方业绩补偿承诺已逾期的相关情况，均未履行信息披露义务。上海证券交易所于2021年12月至2022年7月期间，多次通过监管工作函、约谈等方式，督促公司尽快明确业绩补偿事项的解决方案，并及时履行信息披露义务，但公司未能及时落实监管要求，直至2022年8月22日才在进展公告中予以披露，相关事项披露不及时、不完整。
2022年12月28日，上海证券交易所对上市公司BLKJ资产收购交易对方LBJT、CQXH予以公开谴责，对公司及时任董事长、时任董事会秘书予以通报批评。
3.业绩承诺变更原因不符合规定
根据《监管指引第4号》第十三条规定，“出现以下情形的，承诺人可以变更或者豁免履行承诺：（一）因相关法律法规、政策变化、自然灾害等自身无法控制的客观原因导致承诺无法履行的；（二）其他确已无法履行或者履行承诺不利于维护上市公司权益的。”
由于前述规定对业绩变更原因仅作了原则性指引，因此在实践中，监管机构通常会基于个案进行判断。若上市公司无法充分论证其变更事由符合“原则性要求”，则极有可能引发监管关注。以SXXC（002585）为例，该公司曾以因生产运营计划执行受影响、成本增加，以及业绩承诺方已不在标的公司承担实际经营管理职责等为由，拟有条件豁免承诺方的部分业绩补偿义务。后深圳证券交易所下发关注函，要求公司说明变更承诺的原因是否属于《中小企业板上市公司规范运作指引》中规定允许变更的“法律法规、政策变化、自然灾害等导致的客观原因”或“承诺确已无法履行或者履行承诺不利于维护上市公司权益”，调整业绩承诺事项是否合法合规等问题。公司在收到关注函后决定取消即将召开的股东大会，停止调整业绩承诺方案的议案审议，并继续通过诉讼方式追偿未履行的补偿款。
