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内幕交易行为可划分为直接型内幕交易行为和传递型内幕交易行为。前者指内幕信息知情人自己从事证券交易，后者则是通过内幕信息知情人获取到内幕信息的人从事证券交易。

传递型内幕交易行为又可分为“多向传递”、“多级传递”以及“多向多级传递竞合”三种。多向传递是指内幕信息知情人将内幕信息传递给不同主体；多级传递是指通过内幕信息知情人获取到内幕信息的人，将内幕信息传递给其他主体；多向多级传递竞合则涵盖“多向的多级传递”或者“多级的多向传递”等。

《座谈会纪要》之“五、关于内幕交易行为的认定问题”认为，监管机构提供的证据能够证明以下情形之一，且被处罚人不能作出合理说明或者提供证据排除其存在利用内幕信息从事相关证券交易活动的，人民法院可以确认被诉处罚决定认定的内幕交易行为成立：

（一）证券法第七十四条¹规定的证券交易内幕信息知情人，进行了与该内幕信息有关的证券交易活动；

（二）证券法第七十四条规定的内幕信息知情人的配偶、父母、子女以及其他有密切关系的人，其证券交易活动与该内幕信息基本吻合；

（三）因履行工作职责知悉上述内幕信息并进行了与该信息有关的证券交易活动；

（四）非法获取内幕信息，并进行了与该内幕信息有关的证券交易活动；

（五）内幕信息公开前与内幕信息知情人或知晓该内幕信息的人联络、接触，其证券交易活动与内幕信息高度吻合。

其中，上述第二项、第四项和第五项关于密切关系人、联络接触人和非法获取内幕信息人的推定规则，即是传递型内幕交易的推定规则。

推定规则本质上是证明责任的特殊分配机制。监管机构在进行推定时，需证明以下事实：

（一）属于法定主体

1. 密切关系人

密切关系人指与法定知情人存在密切关系的人员。依据《证券法》第五十一条规定，法定知情人涵盖公司内部人员、业务关系人员、因服务及监管等职责而获取公司内幕信息的人员等。在行政执法实践中，监管机构亦会将内幕信息知情人登记表作为确定法定知情人范围的参考依据。除近亲属外，与法定知情人存在亲戚、朋友、同学、共同投资关系的人员亦可能被认定为密切关系人。例如，在颜某与中国证监会金融处罚复议纠纷再审案中，法院驳回了颜某关于密切关系人需为与法定知情人有血缘、姻缘或抚养关系的近亲属的主张，并以颜某与王某（法定知情人）在信息敏感期内多次进行通话联系为依据，将其认定为密切关系人。²

2. 联络接触人

相较于密切关系人，联络接触人的范围有所拓展，其不仅包括与法定知情人的联络、接触，还包括与知晓该内幕信息的人联络、接触。法院在认定联络接触人时，通常会考量双方联络接触的频次、是否存在联络接触的便利条件、联络接触的时点、交易与联络接触时点是否接近等因素。例如，在夏某与中国证监会行政诉讼纠纷案中，法院认为，夏某在案涉内幕信息敏感期内与知情人魏某密切联络、接触并听取汇报，且其进行卖出股票时点与前述联系接触时点高度吻合，属于密切联络人。³

3. 非法获取内幕信息人

最高人民法院、最高人民检察院联合发布的《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》（以下简称《内幕交易案件解释》）对非法获取内幕信息人进行了界定，即通过窃取、窃听、利诱、刺探或者私下交易等手段获取内幕信息的人员。

（二）实施交易行为

1. 在信息敏感期内交易

信息敏感期，即内幕信息自形成至公开的时间段。内幕信息形成时间通常以影响信息形成的动议、筹划、决策或执行的初始时间为起始点，以信息在法定媒体披露为公开时间。监管机构需证明相关主体在上述期间内进行了交易。

2. 交易与内幕信息吻合

对于不同的主体，规则采用不同的证明标准。对于密切关系人，监管需证明其证券交易活动与该内幕信息“基本吻合”；对于联络接触人，监管机构需证明其交易行为与该内幕信息“高度吻合”。这是因为前者与知情人关系紧密，信息传递的可能性较高。而对于非法获取内幕信息人，因其主观恶性较强，监管机构只需证明其于敏感期内进行交易即可。

3. 交易行为明显异常

《内幕交易案件解释》第三条通过对密切关系人、联络接触人在敏感期内交易行为是否明显异常来推定行为人是否知悉了内幕信息。在行政执法实践中，监管机构应用推定时，也会参照上述规定以下方面重点关注行为人的交易是否异常。

一是时间吻合程度。如行为人的开户/销户、资金变化、买卖时间与该内幕信息形成、变化、公开时间基本一致。

二是交易背离程度。如行为人的交易与平时交易习惯不同，或与证券基本面背离。

三是利益关联程度。如账户交易资金进出与该内幕信息知情人员或者非法获取人员有关联或者利害关系。

对于从密切关系人、联络接触人等主体处获取信息的行为人，能否再次进行推定？存在不同观点。

观点一认为，可以进行二次推定。例如，在某行政处罚决定书中，在曾某并未与内幕信息知情人联络或接触，而仅与内幕信息知情人的亲属联络接触，且该案内幕信息的传递无直接证据证明的情况下，监管机构仍认定曾某构成内幕交易。⁴

观点二认为，不能进行二次推定。例如，在某行政处罚决定书中，监管机构认为，内幕信息知情人与唐某关系密切，但与张某、查某、李某并不相识，本案可以通过证据推定证明唐某知悉内幕信息，但唐某如何将内幕信息传递给张某、查某，张某再传递给李某并无充分证据加以证明，故无法认定上述三人构成内幕交易行为。⁵

在传递型内幕交易中，当事人可尝试通过推翻推定事实的方式进行申辩。

（一）并非法定主体

法定知情人并不知情。《证券法》第五十一条明确了法定知情人的范围，即推定上述主体知晓内幕信息。但在实践中，法定知情人可能因职责分工、休假等原因未参与公司决策及获取内幕信息。此时可抗辩法定知情人“不知情”，来推翻以其为源头的传递型内幕交易推定。

无联络接触或联络接触正当。当事人可通过提供通讯记录、行程轨迹、会议议程、工作纪要、证人证言等，证明在内幕信息敏感期内与内幕信息知情人不存在任何联络接触，或联络接触具有正当、合理理由。而对于被认定为非法获取内幕信息的人员，亦可参照上述方法进行抗辩。

（二）交易行为合理

独立决策。交易符合长期持仓风格、技术模型或投资习惯。

依据公开信息进行交易。包括财务报告、行业数据、行业政策等基本面信息。

预定交易计划。行为人按照事先订立的书面合同、指令、计划等进行交易。

其他正当事由。如为偿还债务，且卖出证券是其重要还款来源。⁶

总结

内幕交易是一种不公平的欺诈交易行为。随着信息传递与互联网技术的耦合，传递型内幕交易在证券市场中日益呈现多发态势。本文讨论了传递型内幕交易中的推定规则的理解与适用问题，希望对读者有所裨益。

1.现为证券法第五十一条。

2.参见(2018)最高法行申6959号行政裁定书。

3.参见（2023）京行终4969号行政判决书。

4.参见中国证券监督管理委员会深圳监管局行政处罚决定书〔2012〕4号。

5.参见中国证券监督管理委员会上海监管局行政处罚决定书（沪〔2015〕9号）。

6.参见中国证券监督管理委员会浙江监管局行政处罚决定书[2023]10号。