上市公司套期保值业务的合规要求解析
套期保值是上市公司进行风险管控的重要工具，但若操作不当或不合规则可能引发风险甚至监管处罚。本文旨在通过梳理上市公司开展套期保值业务的相关规则要求和监管层面的关注重点，并结合市场案例，分析上市公司如何合规开展套期保值业务。
套期保值的定义
图1：《中华人民共和国期货和衍生品法》对期货与衍生品交易的相关名词解释
从国家法律层面，根据《中华人民共和国期货和衍生品法》（以下简称《期货和衍生品法》）的有关规定，国家鼓励利用期货市场和衍生品市场从事套期保值等风险管理活动，套期保值是指交易者为管理因其资产、负债等价值变化产生的风险而达成与上述资产、负债等基本吻合的期货交易和衍生品交易的活动。
从交易所规则层面，根据《深圳证券交易所上市公司自律监管指引第7号——交易与关联交易》和《上海证券交易所上市公司自律监管指引第5号——交易与关联交易》（以下合称《交易与关联交易指引》）的相关规定，套期保值业务是指为管理外汇风险、价格风险、利率风险、信用风险等特定风险而达成与上述风险基本吻合的期货和衍生品交易的活动。
开展套期保值业务的适用规则
（一）深圳证券交易所和上海证券交易所上市公司的适用规则
为进一步支持上市公司利用套期保值进行风险管理，深圳证券交易所和上海证券交易所（以下分别简称“深交所”和“上交所”，合称“沪深交易所”）在《交易与关联交易指引》均设置了“期货和衍生品交易”专门章节以规范上市公司开展套期保值业务的行为，两所相关规定基本一致。因此，下文整理的与套期保值有关的注意事项均适用于沪深交易所的上市公司，引用的规则原文以深交所规则为主。
（二）北京证券交易所上市公司的适用规则
北交所规则暂无规范期货和衍生品交易的专门章节，但根据《期货和衍生品法》中明确“国家鼓励利用期货市场和衍生品市场从事套期保值等风险管理活动”，可知套期保值属于企业经营当中进行风险管理的合法手段，受到国家鼓励，因此北交所上市公司可进行套期保值交易。
套期保值的品种要求和交易类型
《交易与关联交易指引》对套期保值品种的范围有着明确规定：公司从事套期保值业务的期货和衍生品品种应当仅限于与公司生产经营相关的产品、原材料和外汇等，且原则上应当控制期货和衍生品在种类、规模及期限上与需管理的风险敞口相匹配。
《交易与关联交易指引》还列举了套期保值业务主要的交易活动类型，为公司开展套期保值业务提供有效的参考依据。套期保值业务的主要交易活动类型包括以下几种：
1.对已持有的现货库存进行卖出套期保值；
2.对已签订的固定价格的购销合同进行套期保值，包括对原材料采购合同进行空头套期保值、对产成品销售合同进行多头套期保值，对已定价贸易合同进行与合同方向相反的套期保值；
3.对已签订的浮动价格的购销合同进行套期保值，包括对原材料采购合同进行多头套期保值、对产成品销售合同进行空头套期保值，对浮动价格贸易合同进行与合同方向相同的套期保值；
4.根据生产经营计划，对预期采购量或预期产量进行套期保值，包括对预期原材料采购进行多头套期保值、对预期产成品进行空头套期保值；
5.根据生产经营计划，对拟履行进出口合同中涉及的预期收付汇进行套期保值；
6.根据投资融资计划，对拟发生或已发生的外币投资或资产、融资或负债、浮动利率计息负债的本息偿还进行套期保值；
7.交易所认定的其他情形。
开展套期保值业务的审议标准
（一）董事会审议标准
《交易与关联交易指引》明确规定上市公司开展套期保值业务，应当编制可行性分析报告并提交董事会审议并披露。由此可知，无论金额大小，公司开展套期保值业务都应编制可行性分析报告并提交董事会审议并披露。
（二）股东会审议标准
《交易与关联交易指引》明确规定了股东会的审议标准：
1.预计动用的交易保证金和权利金上限（包括为交易而提供的担保物价值、预计占用的金融机构授信额度、为应急措施所预留的保证金等）占公司最近一期经审计净利润的50%以上，且绝对金额超过500万元人民币；
2.预计任一交易日持有的最高合约价值占公司最近一期经审计净资产的50%以上，且绝对金额超过5000万元人民币；
3.公司从事不以套期保值为目的的期货和衍生品交易。
【注】：根据《北京证券交易所股票上市规则（试行）》第7.1.3条规定，“上市公司发生的交易（除提供担保、提供财务资助外）达到下列标准之一的，应当提交股东会审议：……（四）交易产生的利润占上市公司最近一个会计年度经审计净利润的50%以上，且超过750万元；……”因此，北交所上市公司在参照适用上述标准履行股东会审议程序时，建议将上述股东会审议标准的第1点调整为：预计动用的交易保证金和权利金上限占公司最近一期经审计净利润的50%以上，且绝对金额超过750万元人民币。
此外，《交易与关联交易指引》还明确了当公司出现因交易频次和时效要求等原因难以对每次期货和衍生品交易履行审议程序和披露义务的情形时，可以对未来十二个月内期货和衍生品交易的范围、额度及期限等进行合理预计并审议。相关额度的使用期限不应超过十二个月，公司还需注意的是，期限内任一时点的金额（含前述交易的收益进行再交易的相关金额）不应超过已审议额度。
2021年4月27日，TWGF披露的《第三届董事会第十三次会议决议公告》显示，公司于2019年年度股东大会审议通过后的12个月内累计开展的外汇套期保值业务总额达到了7.24亿元，超出原审议投资额度1.24亿元，占公司2019年度经审计净资产的18.15%。公司未对上述超出额度的外汇套期保值业务及时履行审议程序和信息披露义务。
2021年5月31日，深交所对TWGF出具监管函。
开展套期保值业务的披露义务
（一）首次披露
对于沪深交易所上市公司，沪深交易所各个板块均有专门的公告格式可供适用，北交所上市公司则可参考委托理财的公告格式进行披露，具体如下：
板块 | 适用的公告格式 |
深主板 | 《交易类第13号 上市公司期货和衍生品交易（含套期保值业务）公告格式》 |
创业板 | 《第57号 上市公司期货和衍生品交易（含套期保值业务）公告格式》 |
沪主板 | 《第三号上市公司证券投资、委托理财、期货和衍生品交易公告》 |
科创板 | 《第三十号科创板上市公司开展期货和衍生品交易公告》 |
北交所 | 《第68号 上市公司委托理财公告格式模板》 |
（二）进展公告
上市公司期货和衍生品交易已确认损益及浮动亏损金额每达到公司最近一年经审计的归属于上市公司股东净利润的10%且绝对金额超过1000万元人民币的，应当及时披露。公司开展套期保值业务的，可以将套期工具与被套期项目价值变动加总后适用前述规定。
公司开展套期保值业务出现前款规定的亏损情形时，还应当重新评估套期关系的有效性，披露套期工具和被套期项目的公允价值或现金流量变动未按预期抵销的原因，并分别披露套期工具和被套期项目价值变动情况等。
2024年，QSRY开展了豆粕、白糖、尿素等期货交易业务。截至2024年1月17日，QSRY及其子公司共计8个期货账户累计亏损金额达到902.46万元，占公司2022年度经审计净利润的12.60%。公司期货交易重大亏损状态持续至2024年2月27日。期间累计亏损金额最高达到1751.37万元，占公司2022年度经审计净利润的24.45%。截至2024年7月18日，期货账户累计亏损金额达到1294.55万元，占公司2023年度经审计净利润的12.77%。公司期货交易重大亏损状态持续至2024年7月25日。期间累计亏损金额最高达到1294.55万元。截至2024年8月13日，期货账户累计亏损金额达到3873.36万元，占公司2023年度经审计净利润的38.21%。公司期货交易重大亏损状态持续至2024年12月31日。期间累计亏损金额最高达到4167.88万元，占公司2023年度经审计净利润的41.12%。QSRY上述期货交易重大亏损事项可能对公司股票交易价格产生较大影响，公司未按规定及时履行信息披露义务。
2025年6月26日，中国证监会决定对公司及相关当事人立案调查。2025年7月4日，证监局向公司及相关当事人送达《行政处罚事先告知书》，拟对QSRY责令改正，给予警告，并处以200万元罚款；拟对董事长兼总经理、董事兼财务负责人、董事兼董事会秘书均给予警告，并分别处以80万元、40万元及20万元罚款。行政处罚最终结果将以证监局出具的《行政处罚决定书》为准。
2021年1月，经董事会审议通过，JZHT拟开展生猪期货套期保值业务。实际操作中，因期货头寸与现货实际需求不匹配，公司的套期保值业务属于无效套期保值的情形。截至2021年8月24日，公司期货账户累计产生浮亏1,131.01万元，占2020年经审计的归属于上市公司股东净利润的19.07%，且首次超过1000万元，达到披露要求。截至2021年9月30日，期货账户累计实际亏损金额为5,510.53万元，占2020年归属于公司净利润的92.92%。公司直至2022年1月27日才对上述期货交易重大损失进行披露，存在重大损失未及时披露的情形。
兼有其他违规事项，2022年7月12日证监局对公司责令改正，给予警告并处以罚款，对公司时任董事长、时任总裁兼财务总监、时任董事会秘书给予警告并处以罚款。2022年3月30日，深交所对JZHT出具监管函。
（三）定期报告
深交所上市公司需要在定期报告披露证券投资与衍生品投资情况。就期货和衍生品交易情况，说明交易目的，分类披露报告期期货和衍生品交易及持仓情况，包括初始投资成本、资金来源、报告期购入或售出及投资收益情况等，并说明所采用的分类方式和标准；披露已交易期货和衍生品报告期内市场价格或者公允价值变动的情况，以及公允价值计量时具体使用的方法及相关假设与参数的设定；披露公司期货和衍生品的会计政策及会计核算具体原则与上一报告期相比是否发生重大变化。
沪深交易所上市公司在披露定期报告时，可以同时结合被套期项目情况对套期保值效果进行全面披露。套期保值业务不满足会计准则规定的套期会计适用条件或未适用套期会计核算，但能够通过期货和衍生品交易实现风险管理目标的，可以结合套期工具和被套期项目之间的关系等说明是否有效实现了预期风险管理目标。
北交所上市公司在披露年度报告时，根据《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号——年度报告的内容与格式》的有关规定，也应当介绍本年度投资情况，其中包括对报告期内持有衍生品等金融产品的情况如实披露，包括初始投资成本、资金来源、报告期内购入或售出及收益情况、公允价值变动情况等。
监管层面对套期保值业务的关注重点
尽管上市公司已履行合规的审议程序和披露义务，但在监管层面，对套期保值业务的监管视野正持续穿透程序合规的维度，转向对业务实质风险管控之效能的动态评估把控。监管实践表明，完备的审议文件与规范化披露仅是风险管理的起点，而非终点。监管机构通过向上市公司发出问询函、关注函、监管工作函等方式强化监管，从“程序合规”向“实质风险管控”深化。下文结合市场案例进行分析。
（一）业务的真实性及必要性
实际操作中，部分上市公司用投机代替了套保，或存在过度套保行为。监管层面一般通过了解关注期现匹配度、头寸规模、损益归因三大维度，穿透套期保值业务的实质，确保交易以风险管理为目的，而非投机交易。
以HYHL（605009）公司2021年披露的监管工作函的回复公告为例，公司未严格按照其制定的《金融衍生品交易操作办法》相关规定以套期保值、规避和防范风险为目的而进行期货投资。公司已将所持的全部期货合约进行主动性平仓，2021年累计亏损4,583.35万元，占2020年经审计净利润的7.61%。
而前文提及的JZHT（002515）公司在开展生猪期货套期保值业务时存在过度套保行为，在实操中期货头寸与现货实际需求不匹配，公司的套期保值业务属于无效套期保值的情形。
（二）会计准则执行的合规性
采用套期会计处理，可以提前或者延迟确认被套期项目的公允价值变动，降低整个交易期内时间错配带来的估值风险，减少利润表的账面波动。监管层面也十分关注是否符合会计准则的要求，以HXGG（600477）公司2022年披露的监管工作函的回复公告为例，上交所要求公司对照会计准则相关规定，结合此次原材料期货业务的种类、金额等情况，说明当时阶段期货交易是否符合套期保值相关规定。
（三）内控机制缺失或失效：制度与执行的落差
继续以HXGG（600477）公司2022年披露的监管工作函的回复公告为例，公司于2022年5月10日—5月27日启用了额外3000万元的“临时风险备用金”，未严格执行前期公告披露的“不超过5000万元交易金额”要求，且在持仓规模上，公司套保交易方案采用“预期采购交易套保”，即以公司12个月内所持有的有效订单合同作为被套项目，套保方案和实际交易持仓规模，未严格执行公司前期公告披露的“保证每日原材料期货的持仓规模与现货、资金情况相适应”要求。上交所对此提出要求：“（1）结合公司期货交易的决策机制、决策人员及其投资经验和投资能力等，审慎评估公司是否具备相应期货交易的投资和风险管理能力；（2）梳理此次期货投资所履行的内部审议及决策程序，说明是否已建立有效的套期保值相关内部控制制度、风险评价措施；（3）结合公司相关制度的实际执行情况及存在的漏洞，尽快完善套期保值相关制度，切实防范期货投资风险，保障上市公司资金安全，维护上市公司利益。”
前文提及的QSRY（832786）公司也是因其相关制度和措施形同虚设，未能实际落实而涉案。根据公司于2023年申请在北交所上市的法律意见书可得知，公司已修订完善期货投资相关内控制度，其中明确期货投资只能用于套期保值目的，且完全服务于现货销售。公司还在集团层面设立了期货管理委员会，由董事长、财务总监、糖业总经理组成，并明确其职责和操作细则。但QSRY在2024年开展期货交易业务过程中，建立的相关制度和措施未得以落实执行，公司还开展了尿素等与其经营业务无关的期货交易。最终此次期货投资交易发生重大亏损，公司既未能平仓止损，又未及时履行披露义务。可见建立完善的内控制度和风险防范处置措施是重要前提，上市公司更应严格落实执行内控制度，避免制度与执行存在落差，这也正是监管层面的关注重点。
综上可知，监管层面重点关注上市公司套期保值业务是否存在以下核心矛盾：
1.套期保值业务的实操存在以投机代替套保或过度套保行为；
2.套期保值业务不符合企业会计准则的要求；
3.开展套期保值业务时未严格按照内部制度执行。
这些矛盾往往将导致上市公司开展套保业务无法达到风险管理的目的甚至出现巨额亏损等严重后果。
审议披露的规则要求是监管关注的“纲”，划定了套保业务的合规边界；监管问询则是丈量相关义务履行质量的“尺”。监管机构通过对程序合规性、内容真实性、执行有效性的穿透式核查，确保上市公司“言行一致”，两者的协同，既有助于防范“脱实向虚”的金融风险又保障了投资者的知情权与决策权，从而确保套期保值业务保持或回归为实体经济服务的目标。
合规开展套期保值业务的建议
综上所述，公司在利用期货和衍生品进行套期保值时，必须坚持以风险管理而非投机为目的，并选用合适的套期策略。为实现对风险的有效控制，建议公司着重落实以下四点要求：
1.建立健全并严格执行公司内部控制制度。建议公司合理配置投资决策、业务操作及风控专业人员，明确决策程序、报告体系、风险监控、授权范围、操作规范、会计核算与信息披露要求，根据公司风险承受能力审慎确定期货和衍生品交易的品种、规模及期限。
2.强化董事会层面的监督。建议公司可以指定董事会相关专门委员会（如审计委员会）负责审查交易的必要性、可行性和风控措施，可聘请专业机构进行可行性分析，并持续评估与监督相关风控政策程序的有效性，及时识别并弥补内控缺陷。
3.完善应急处理预案。建议公司针对不同交易品种或对手方设定好止损限额（或亏损预警线）和止损业务流程并严格执行，确保能及时有效地应对交易中的重大突发状况。
4.持续跟踪评估套期保值的效果。公司应密切关注期货和衍生品头寸与风险敞口对冲后的净敞口价值变动情况，对套期保值的实际效果进行动态、持续的评估。
