2025年1月10日，《证券期货法律适用意见第19号——〈上市公司收购管理办法〉第十三条、第十四条的适用意见》（以下简称《证券期货法律适用意见第19号》或“新规”）正式发布。《证券期货法律适用意见第19号》明确了《上市公司收购管理办法》（以下简称《收购办法》）中权益变动的“刻度”标准，对长期以来市场普遍存在的关于权益变动适用“刻度”还是“幅度”的问题进行统一规范，有望改善上市公司在实务中理解与适用相关规定的混乱局面。本文对《证券期货法律适用意见第19号》全文的理解和适用进行分析。
一、明确刻度标准
针对《收购办法》第十三条、第十四条涉及的“每增加或者减少5%”、“每增加或者减少1%”，《证券期货法律适用意见第19号》统一明确为触及（或者跨越）5%或触及1%的整数倍。即当股东权益比例触及（或者跨越）5%、10%、15%等比例刻度时，股东需通过上市公司披露权益变动报告书，并履行限售义务；当股东权益比例触及6%、7%、8%等1%整数倍比例刻度时，股东应通过上市公司披露权益变动的公告。值得一提的是，规则仅针对协议转让方式下的权益变动允许股东“跨越”规定刻度，而通过证券交易方式增减持的，规则只提及“触及”规定刻度，可见证券交易方式下股东发生权益变动的，应注意控制增减持幅度，避免跨越规定刻度。
同时对于条款中“达到（或者超过）一个上市公司已发行股份的5%”《证券期货法律适用意见第19号》明确为触及（或者跨越）5%，避免对“达到”仅理解为比例升至5%、而忽略比例降至5%的情形。也即针对5%、1%的比例刻度，规则均统一适用上升、下降双方向触及的原则。关于权益变动报告书应在事实发生之日起三日内（指交易日，下同）披露的规定，《证券期货法律适用意见第19号》进一步明确三日的起算日为事实发生之日，也即触及（或跨越）5%的当日为起算的第一日，股东最晚应在第三日披露权益变动报告书；同时在事实发生的第一日直至披露报告的第三日，股东不得再买卖上市公司股票，如属于证券交易方式增减触及5%整数倍（不含5%本数）比例刻度的，还应在公告后的三日内继续限售，该三日从公告的次一日起算。 | 《证券期货法律适用意见 第19号》 |
| 第十三条第一款 通过证券交易所的证券交易，投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%时，应当在该事实发生之日起3日内编制权益变动报告书，向中国证监会、证券交易所提交书面报告，通知该上市公司，并予公告；在上述期限内，不得再行买卖该上市公司的股票，但中国证监会规定的情形除外。 | ①《收购办法》第十三条第一款“达到一个上市公司已发行股份的5%时”是指触及一个上市公司已发行股份的5%时，如从4%升至5%、从6%降至5%。②“事实发生之日起3日内”中3日的起算日为事实发生当日。③“在上述期限内”是指该事实发生之日起至公告日，含事实发生之日和公告日当日。 |
| 第十三条第二款 前述投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%后，通过证券交易所的证券交易，其拥有权益的股份占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少5%，应当依照前款规定进行报告和公告。在该事实发生之日起至公告后3日内，不得再行买卖该上市公司的股票，但中国证监会规定的情形除外。 | ①《收购办法》第十三条第二款“占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少5%”是指占该上市公司已发行股份的比例触及5%的整数倍（不含5%），如10%、15%等。②“事实发生之日起至公告后3日内”含事实发生当日，3日的起算日为公告日的次一交易日。 |
| 第十三条第三款 前述投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%后，其拥有权益的股份占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少1%，应当在该事实发生的次日通知该上市公司，并予公告。 | 《收购办法》第十三条第三款“占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少1%”是指占该上市公司已发行股份的比例触及1%的整数倍时，如 6%、7%、8%等。 |
| 第十四条第一款 通过协议转让方式，投资者及其一致行动人在一个上市公司中拥有权益的股份拟达到或者超过一个上市公司已发行股份的5%时，应当在该事实发生之日起3日内编制权益变动报告书，向中国证监会、证券交易所提交书面报告，通知该上市公司，并予公告。 | ①《收购办法》第十四条第一款“达到或者超过一个上市公司已发行股份的5%时”是指触及或者跨越一个上市公司已发行股份的5%时。②“事实发生之日起3日内”中3日的起算日为事实发生当日。 |
| 第十四条第二款 前述投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5%后，其拥有权益的股份占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少达到或者超过5%的，应当依照前款规定履行报告、公告义务。 | 《收购办法》第十四条第二款“占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少达到或者超过5%”是指占该上市公司已发行股份的比例触及或者跨越 5%的整数倍（不含 5%），如10%、15%等。 |
| 第十四条第三款 前两款规定的投资者及其一致行动人在作出报告、公告前，不得再行买卖该上市公司的股票。相关股份转让及过户登记手续按照本办法第四章及证券交易所、证券登记结算机构的规定办理。 |
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二、明确股东持股比例被动触及刻度时无需履行披露和限售义务
对于上市公司股本发生变化导致股东权益变动的，如上市公司增发股份、减少股本、或可转债持有人转股等，考虑到该种情形下股东的权益变动属于被动变化，从平衡股东披露成本和控制权市场透明度的角度，《证券期货法律适用意见第19号》明确该情况下股东无需履行披露和限售义务，由上市公司就因股本变化导致的股东权益变动进行公告。
《收购办法》第十九条也针对股东被动权益变动作了规定，对比来看，《证券期货法律适用意见第19号》在《收购办法》第十九条的基础上，一是增加了导致股东被动权益变动的情形，完善了规则适用情形的完整性；二是将触及1%整数倍比例刻度的情形纳入规范范围，完善了上市公司披露被动权益变动情况的义务范围；三是要求上市公司自完成股本变更登记之日起规定时间内披露因股本变动导致的股东权益变动情况。对于前述“规定时间”，证券交易所将在自律规则层面进一步细化不同情形下上市公司的披露时间要求。
| 《证券期货法律适用意见 第19号》 |
| 第十九条 因上市公司减少股本导致投资者及其一致行动人拥有权益的股份变动出现本办法第十四条规定情形的，投资者及其一致行动人免于履行报告和公告义务。上市公司应当自完成减少股本的变更登记之日起2个工作日内，就因此导致的公司股东拥有权益的股份变动情况作出公告；因公司减少股本可能导致投资者及其一致行动人成为公司第一大股东或者实际控制人的，该投资者及其一致行动人应当自公司董事会公告有关减少公司股本决议之日起3个工作日内，按照本办法第十七条第一款的规定履行报告、公告义务。 | ①因上市公司增发股份、减少股本、以及可转债持有人转股等上市公司股本变化导致投资者及其一致行动人拥有权益的股份比例触及或者跨越5%及5%的整数倍，或者导致持股5%以上的投资者及其一致行动人拥有权益的股份比例触及1%的整数倍的，投资者及其一致行动人无需履行报告、公告和限售义务。上市公司应当自完成股本变更登记之日起规定时间内，就因此导致的投资者及其一致行动人拥有权益的股份发生前述变动情况作出公告；②因公司减少股本可能导致投资者及其一致行动人成为公司第一大股东或者实际控制人的，该投资者及其一致行动人应当按照《收购办法》第十九条履行报告、公告义务。 |
《监管规则适用指引——上市类第1号》之“1-15上市公司收购相关事项”规定，对于因增发股份等原因导致持股比例被动降至5%以下后又主动减持股份的，股东应当披露权益变动报告书、履行相关限售义务。结合《证券期货法律适用意见第19号》来看，在新规施行后，股东因上市公司增发股份被动稀释至5%刻度以下，上市公司应在规定时间披露权益变动情况的公告，股东再主动减持股份的，应通过上市公司再披露权益变动报告书并履行限售义务。
三、关于新老划断的问题
《证券期货法律适用意见第19号》明确新规自发布起实施，新规施行后新发现的过去违规行为，按照“从旧兼从轻”原则执行，具体来说，新规发布之前实施的股票交易行为适用2020年7月31日发布的《监管规则适用指引——上市类第1号》，但依据新规认定违法程度较轻或者不认为是违法的，适用新规。
举例来说，如股东在2025年1月10日新规实施前，已存在被动稀释降至5%以下的情形，则仍适用《监管规则适用指引——上市类第1号》的规定，上市公司无需披露被动稀释情况的公告，但股东后续再主动减持时，建议披露权益变动报告书并履行相关限售义务。
新规的重大调整在于明确了“刻度”标准，按中国证监会的立法说明，适用“刻度”标准在计算权益变动披露和暂停时点时更便捷，有利于减少实践中投资者无意违规的情形，也有利于市场快速掌握重要股东的持股信息。与“幅度”标准相比，“刻度”标准确实更便于市场获悉股东的权益变动信息，更能起到警示作用，但对于上市公司及股东来说，“刻度”标准的计算可能未有实质简化，股东的持股变动比例仍需要计算，而按上升、下降双方向触及的原则，权益变动情况的披露频率可能更高。可见，为减少违规情况发生，上市公司股东应进一步提高合规意识，更加谨慎进行增减持，上市公司也应进一步关注公司股东持股情况，做好提示并及时披露权益变动相关公告。
